2021到2024:核心资产三年调整

怎么做

什么时候用:三种场合。第一,你在持有主动权益基金,并且相信「长期持有基金一定有回报」的时候——本条会告诉你这一轮基金与市场同步回撤的事实。第二,你在听到「核心资产」「长期赛道」这类说法的时候——本条给出这个叙事从高潮到调整的完整时间。第三,你需要区分「谁在这一轮被消灭」的时候——与前几轮不同,这一次被套住的主要是通过基金入市的家庭资金,而不是杠杆盘。

步骤

1. 先把三个口径分清楚,这是本条最容易出错的地方。收盘口径(建议主用):「沪深 300 2021-02-10 收盘 5807.72 → 2024-02-02 收盘 3179.63 = −45.25%」;盘中口径:「2021-02-18 盘中高 5930.91 → 2024-02-02 盘中低 3108.35 = −47.59%」;放宽口径:如果把区间延到 2024 年底,区间收盘最低是 2024-09-13 的 3159.25,则该口径跌幅为 −45.60%。三个数都对,但口径不同——引用时必须写明用的是哪一个。
2. 认一遍时间结构:盘中高点在 2021-02-18(注意:这是盘中高,收盘高在 2021-02-10,相差 8 天),低点在 2024-02-02(这一天盘中低与收盘低同日),从盘中年内高点到盘中年内低点持续 1079 个日历日(约 35 个月,接近三年)。恢复情况:截至 2026-10-09,沪深 300 收盘与盘中高点均未收复。
3. 核对上证同期数字,理解「不同指数差多少」:上证在 2024 年初的盘中低为 2635.09(2024-02-05)、收盘低为 2702.19(2024-02-05)——注意上证的极值日期(02-05)比沪深 300 的极值日期(02-02)晚 3 天,这是不同指数的成分结构不同所致。
4. 看清「这次的主角是谁」:2019 年到 2021 年初,资金通过公募基金大规模入市,「核心资产」「赛道」叙事把估值推向高点;2021 年 2 月见顶后,是长达三年的估值回归。这意味着:普通家庭在这一轮的敞口不是自己选股的敞口,而是通过基金产品持有的敞口,而基金的净值曲线与市场同步。
5. 读下面的八问复盘,重点看第 4 问与第 5 问:这一次机构(监管与基金业)的应对与散户处境的写法,和 2015–2016 完全不同。
6. 读四副眼镜,确认你能说出:核心资产叙事的经济学基础是什么、监管为什么在 2024 年出台新「国九条」、为什么「买基金」没有消除心理负担、以及中介激励在这一轮里的作用。
7. 按算例亲手算一遍「三年阴跌中定投」与「高点一次性买入」的差别——这是本条最有现实意义的部分。

八问复盘

估值峰值与背景数字
。高点:沪深 300 盘中 5930.91(2021-02-18)、收盘 5807.72(2021-02-10)。低点:盘中 3108.35(2024-02-02)、收盘 3179.63(2024-02-02)。持续 1079 个日历日(约 35 个月)。背景数字:沪深 300 的年度收盘序列显示这是一次完整的「上涨—回撤」:2019 年 +36.07%(收 4096.58)、2020 年 +27.21%(收 5211.29)、2021 年 −5.20%(收 4940.37)、2022 年 −21.63%(收 3871.63)、2023 年 −11.38%(收 3431.11)、2024 年 +14.68%(收 3934.91)。两年大涨、三年调整、然后 2024 年反弹——但即使 2024 年反弹近一成半,年度收盘仍低于 2021 年。
成因合力(五维)
。杠杆信贷 / 资金结构:这一轮的杠杆水平远低于 2015 年(两融余额从 2015-06-18 的 2.2730 万亿降至 2016-01-27 的 0.9318 万亿后,长期在低位运行,2024-02-05 为 1.4818 万亿),不是强平驱动;推动上涨与下跌的主要是公募基金的申购与赎回。叙事:「核心资产」「茅指数」「赛道论」——把少数高确定性行业的估值推向极值,而在 2019–2020 年的低利率环境下,这类叙事获得了「估值可以无限高」的自我强化。政策:这一时期的外部变量包括对平台经济、教育等行业的监管调整;2024 年 4 月国务院发布新「国九条」;2018 年的资管新规与后续的净值化转型改变了产品的风险特征。外部冲击:2022 年的地缘冲突与全球加息周期構成重要外部背景。结构脆弱性(本案最重的一维):公募基金的行为具有顺周期性——上涨时申购放大涨幅,下跌时赎回迫使卖出、放大跌幅;同时基金持有者的持有期普遍短于产品的波动周期,「长期投资」的产品被短期资金持有,形成期限错配。
崩塌时间线

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机构怎么应对(做对与做错)
。监管与政策面(做了什么):2024-04-12 国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》(新「国九条」,国发〔2024〕10 号,索引号 000014349/2024-00037,成文 2024-04-04,发布 2024-04-12)——本条已取到该文件官方原文(来源 3),可确认的要点包括:严把发行上市准入关、严格上市公司持续监管(完善减持规则体系、强化现金分红监管)、加大退市监管力度、加强证券基金机构监管、加强交易监管增强内在稳定性、推动中长期资金入市、深化改革开放等。这一步的定位:它是供给侧与制度端的长期安排(提高上市公司质量、改善投资端结构),而不是点位救助——事实是政策出台后指数在 2024 年 2 月低点之上波动,到 2026-10-09 仍未回到 2021 年的高点。做错或没做的:2019–2020 年估值被推向极值的过程中,对产品销售的适当性约束与投资者持有期引导不足;「长期投资」的产品与短期资金之间的期限错配没有被有效管理。哪一步起了作用(本条能确认的):2024 年的反弹(+14.68%)与制度供给的推进时点相邻,但本条不把二者写成因果关系——本条能确认的只是「政策发布(2024-04-12)」与「2024 年全年上涨 +14.68%」这两个事实的时序,具体归因需要更多证据。关于原文的限制:本条只引用已取到原文的新「国九条」;2024 年其他政策动作(央行降准、中央汇金增持 ETF、证监会暂停新增转融券)在本环境未取得一手文件,一律标「需人工核对」,不引用。
散户处境(可得口径)
。可得口径:指数点位与三个口径的跌幅;持续时间;沪深 300 与上证的极值日期;新「国九条」官方原文。拿不到的口径:这一轮散户的平均亏损、户均市值、销户数量——一律「无公开统计」。 另外必须写清的一项:「2021–2024 年公募基金平均亏损」标「需人工核对」——公开渠道未取得可溯源的口径,本条因此不引用任何基金平均亏损数字,也不估算(口径为何不可得,完整论证见来源 4「口径备注」)。 可以确认的结构性事实:这一轮普通家庭的敞口主要通过基金产品持有,而不是自己选股;基金净值随市场同步回撤,而持有者的行为是顺周期的——净值下跌时赎回,赎回迫使基金卖出,又压低净值,这个循环与 2007–2008 的「申购—赎回」机制相同。「散户在哪一步被消灭」的准确回答:在高点一次性买入并持有到赎回这一步——他们不是被强平,而是被三年的持续下跌耗尽耐心,在低点附近赎回。
平均亏损与最大亏损
。指数层面:沪深 300 盘中最大跌幅 −47.59%;收盘最大跌幅 −45.25%;放宽口径 −45.60%(低点取至 2024-09-13 的 3159.25);上证 2024 年初盘中低 2635.09(2024-02-05)。账户层面平均亏损:无公开统计;公募基金平均亏损:需人工核对。 一个可以直接从指数算出的对照:若在 2021-02-10 收盘 5807.72 买入沪深 300 并在 2024-02-02 收盘 3179.63 卖出,亏损 45.25%;若持有至 2026-10-09,仍未回本。
恢复时间
。沪深 300:收盘高点 5807.72(2021-02-10)与盘中高点 5930.91(2021-02-18),截至 2026-10-09 均未收复(自 2024-02-02 低点起算已逾两年半,自高点起算已逾五年半)。注意:本条不能给出一个「已恢复」的日期,因为截至数据截止日尚未发生——「未收复」是完整结论,不要用「还在修复中」这类含糊说法替代。作为对照,同期上证的极值情况:2024 年 2 月 5 日盘中低 2635.09、收盘低 2702.19;上证在 2026-10-09 收 3813.79(是否收复其 2021 年高点需另行复算,本条不代填数字)。
事后可识别 / 不可识别的信号
。事后可识别:2019–2020 连续两年大涨(沪深 300 +36.07%、+27.21%)后的估值水平;公募基金规模与发行热度的极端值;「核心资产」叙事的拥挤度(资金高度集中于少数标的);产品期限与资金期限的错配。事后不可识别:在 2021 年 2 月、2022 年底、2023 年底的任何一个时点,你无法知道调整会持续到 2024 年 2 月;更无法知道「即使到 2026 年 10 月,高点仍未收复」。这一条最可迁移的教训不是预测,而是结构:当你的敞口是通过一个顺周期中介(基金)持有的、而你的资金期限短于产品的波动周期时,你承受的是一条你自己无法调整的下行曲线。对应的本站防守条目:先分清三种钱：保命钱、闲钱、搏钱（基金不是把「保命钱」变安全的地方)、博格：别试图跑赢市场，定投宽基指数（被动与主动、成本与期限的差别)、看不懂的不碰（核心资产叙事的拥挤度)、损失厌恶：亏一笔比赚一笔难受得多（三年阴跌中的赎回冲动)、近因偏差：最近三个月不代表市场。

四副眼镜

经济学(信贷 / 流动性 / 估值)
:这一轮的估值扩张有一个明确的经济学基础:2019–2020 年的低利率环境推高了长久期资产的估值,而「核心资产」的叙事本质上是把低利率下的确定性溢价推向极值。当利率环境变化、增长预期调整,这个溢价就要被收回——回撤的本质是估值回归而不是盈利崩塌。与 2015 年(杠杆去化)和 2018 年(外部关税)不同,这一次是现金流折现模型中分母的变化。这也解释了为什么跌幅温和(约 −45%)但时间长(约 35 个月):估值回归是一个缓慢的过程,尤其当持有者(基金)在下跌中不断赎回、管理人被动卖出时,回归会被拉长。
政治学(政策动机 / 监管俘获 / 救助的政治成本)
:这一轮的政策回应有明确的定位差异:新「国九条」的关键词是「加强监管防范风险」与「推动资本市场高质量发展」,内容是上市端准入、持续监管、退市、机构监管、交易监管、中长期资金——这是一份关于市场基础制度的文件,不是一份救市文件,本条已核对原文。同时,2024 年的其他传闻性政策动作(降准、汇金增持、暂停转融券)在本环境未取得一手文件,本条一律标「需人工核对」——把制度供给与点位救助区分开,是理解这一轮政策的关键。融资与产品渠道方面:净值化转型后,产品的风险由持有者承担,而销售端的激励与持有者的收益并不一致。起决定作用的是政策制定层与监管机构;成本承担者是通过基金产品入市的普通家庭,而这部分成本没有公开统计。
心理学(贪婪恐惧 / 从众 / 叙事传染)
:这一轮的心理机制有一个专门的形态:「买基金」被当作「不用做择时」的心理解决方案,但它没有消除心理负担,只是把负担从「选股焦虑」换成了「持有焦虑」——而且持有者看不到、也控制不了调仓过程,这让焦虑更难以缓解。2019–2020 年的「核心资产」叙事是典型的社会认同 + 断言—重复—传染:身边人买基金赚钱,这件事本身就构成买入理由(见 断言-重复-传染：叙事是如何被制造的)。下跌阶段,三年阴跌会不断触发 损失厌恶：亏一笔比赚一笔难受得多 描述的赎回冲动——而赎回恰恰锁定亏损并错失后续反弹(2024 年沪深 300 上涨 +14.68%)。
社会学(群体结构 / 信息级联 / 中介激励)
:这一轮的参与者结构变化是本条的核心:普通家庭从「自己买股票」转向「通过产品入市」,而中介(基金公司与销售渠道)的收入与产品规模正相关——规模在上涨时增长最快,而此时买入的持有者承担了最高的成本。这是一个明确的激励错配:中介的收入函数与持有人的收益函数不同步。同时,「核心资产」作为一个被广泛传播的叙事,把大量资金导向少数标的,形成了拥挤交易——当所有人都用同一个理由买入时,退出时也会挤在同一个门口。在下跌中承担结果的是高点通过基金入市的普通家庭;能影响规则的是监管机构;能提供解释的是事后叙事。这一条给出的社会学结论是:当「投资」被包装成一种产品而不是一种判断时,风险会在购买的那一刻被转移给买方,而买方往往以为自己在买确定性。

算例(假设案例,不指向任何真实标的;代码 999999 为占位符;比率取自本条已复算的 2021–2024 年数据)

初始条件:你有 120,000 元,分两种做法投资某标的(代码 999999,假设案例,走势与沪深 300 一致):做法 A 在 2021-02-10 收盘(对应指数 5807.72)一次投入;做法 B 把 120,000 元分 24 个月定投,每月 5,000 元(为简化,假设标的均价约在高点的 75%)。两种做法都持有到 2024-02-02 收盘(对应指数 3179.63,即 −45.25%)。

常见错

1. 混用三个口径——−45.25%(收盘,2021-02-10 → 2024-02-02)、−47.59%(盘中,2021-02-18 → 2024-02-02)、−45.60%(低点取至 2024-09-13 的 3159.25) 三个数都对,但必须写明用的是哪一个。
2. 把三个口径的极值日期写混——收盘高 02-10、盘中高 02-18(相差 8 天);而本轮盘中低与收盘低同日(都是 2024-02-02)。
3. 说「上证与沪深 300 在同一天见低点」——沪深 300 是 2024-02-02,上证是 2024-02-05,相差 3 天。
4. 引用「基金平均亏损」却不给口径——本条标需人工核对并拒绝估数(口径定义项,完整论证见来源 4「口径备注」)。
5. 把新「国九条」当成救市政策——它是一份关于市场基础制度的文件(见来源 3 原文),与本条所说的「点位救助」是两回事;2024 年的降准、汇金增持、暂停转融券在本环境未取得一手文件,标「需人工核对」。

做完你会得到:一份带三个口径的复盘(收盘 −45.25% / 盘中 −47.59% / 放宽 −45.60%),双指数极值日期对照(沪深 300 的 02-02 对上证的 02-05),新「国九条」官方原文要点与索引号,一张「高点一次投入 vs 24 个月定投」的算例表(含假设的明示),以及一个明确的等级标注:指数点位与新「国九条」文件为 A 级;2024 年其他政策动作与基金平均亏损为「需人工核对」;散户平均亏损为「无公开统计」。

怎么算过关:你能报出三个口径的跌幅并说明各自的口径、说清沪深 300 与上证的见底日期为什么差 3 天、说明「截至 2026-10-09 高点仍未收复」、并引新「国九条」的官方文号(国发〔2024〕10 号);如果还能指出「本轮不是杠杆强平驱动,而是公募基金顺周期行为驱动」,就完全过关;只答得出「2021 到 2024 年基金亏了很多」= 不过关。